משטר חדש לנכסים דיגיטליים: איך ישראל עוברת מרגולציה של "נותני שירות" לרגולציה של "הנכס עצמו"

שוק הנכסים הדיגיטליים כבר מזמן איננו תחום שולי בשולי המערכת הפיננסית, הוא חלק בלתי נפרד ממנה, גם בישראל וגם בעולם. מה שמעניין בגל ההתפתחויות של הקיץ האחרון הוא לא רק הכמות, אלא הכיוון: הרגולטור הישראלי זז בהדרגה מהתמקדות בנותני השירות בנכסים דיגיטליים אל הסדרה רחבה בהרבה של הנכס עצמו, של מי שמנפיק אותו, ושל הממשק שלו מול המערכת הבנקאית.

מזכר זה עוקב אחרי ההתפתחויות הרגולטוריות המרכזיות בתחום הנכסים הדיגיטליים בישראל שפורסמו בחודשים יוני עד אוגוסט 2026: הוראות מחייבות, טיוטות להערות הציבור, תזכיר חוק, התפתחות האסדרה בארה"ב, ובוחן את השפעתן הצפויה על השוק המקומי. נעיר כבר עתה כי יש שוני מהותי במעמד הנורמטיבי של המסמכים הנסקרים: הוראות שפורסמו הן מחייבות; טיוטות ותזכירי חוק מצויים עדיין בשלב הדיון הציבורי ואינם בעלי תוקף מחייב; ופסיקה משמשת מקור פרשני ומנחה בלבד. בסיום המאמר נוסיף גם התייחסות מעשית לעדכון הרגולטורי המשמעותי שיצא לאחרונה בארה"ב: טיוטת התקנות של משרד האוצר האמריקאי ליישום סעיף 3 ל: GENIUS ACT

כרית ביטחון משמעותית יותר: דרישות ההון החדשות לפעילות במטבעות וירטואליים

ב-19.7.2026 פרסמה רשות שוק ההון, ביטוח וחיסכון הוראות הון עצמי לבעל רישיון למתן שירות בנכס פיננסיי מסוג מטבע וירטואלי. ההוראות, שיחולו שישה חודשים ממועד פרסומן, מתמקדות במיוחד בסיכונים הייחודיים של התחום: משמורת על נכסי לקוחות, שימוש במפתחות קריפטוגרפיים, סייבר, תקלות תפעוליות והסתמכות על ספקים חיצוניים.

השינוי העיקרי הוא העלאה ניכרת של רף ההון: בעל רישיון שאינו מציע שירותי משמורת יידרש להחזיק בהון עצמי כולל של לפחות 2 מיליון ₪, ואילו בעל רישיון המציע משמורת יידרש להון של לפחות 2.5 מיליון ₪. נוסף על כך, בעל רישיון השומר מטבעות וירטואליים יחויב בהון נוסף של 0.25% משווי נכסי הלקוחות שבמשמורת. אם שווי הנכסים משתנה ביותר מ-50% לעומת השווי בסוף השנה הקודמת, יש להתאים את דרישת ההון במהלך השנה.

ההון הנוסף נועד לשמש כרית ביטחון זמינה לספיגת הפסדים ולהתמודדות עם אירועי סיכון, ולכן עליו להיות מוחזק בנכסים נזילים ובסיכון נמוך, כגון מזומנים, פיקדונות בנקאיים או אג"ח ממשלתיות קצרות מועד. לצד זאת, חשוב לזכור כי הון עצמי אינו תחליף להפרדה נאותה בין נכסי הלקוחות לנכסי התאגיד ולהסדרי משמורת ברורים. מבחינת השוק, מדובר בהכבדה רגולטורית משמעותית במיוחד על גופים המחזיקים נכסי לקוחות, אך גם במהלך שמחזק את ההגנה על הלקוחות ואת אמון הציבור בפעילות במטבעות וירטואליים.

תזכיר החוק שמנסה לרסן את המטבעות היציבים

במקביל, ב-29.6.2026 פורסם להערות הציבור תזכיר חוק הפיקוח על שירותים פיננסיים (הנפקת מטבעות דיגיטליים יציבים), התשפ"ו-2026. החידוש המרכזי אינו רק הוספת שכבת רישוי, אלא יצירת מסגרת ייעודית ראשונה בישראל למנפיקי סטייבלקוינים: הרגולציה מתמקדת במטבע עצמו, במנגנון ההצמדה שלו וביכולתו של המנפיק לעמוד בהתחייבות הפדיון. התזכיר מציע חובת רישוי, הון עצמי מזערי של 2 מיליון ש"ח, נכסי גיבוי בשווי של לפחות 100% מההתחייבויות למחזיקים, הפרדה של נכסים אלה בחשבון ייעודי, וזכות פדיון למחזיקים. לצד זאת מוצעות חובות ממשל תאגידי, דיווח וגילוי, וכן דרישות לניהול סיכונים, סייבר והמשכיות עסקית. מדובר עדיין בתזכיר להערות הציבור ולא בהסדר מחייב, אך הוא מסמן שינוי כיוון רגולטורי משמעותי.

מבחינה מעשית, המהלך מחייב שחקנים קיימים לבחון מחדש את מבנה הפעילות שלהם: מנפיקים יצטרכו להיערך לרישוי, להון, לניהול רזרבות נזילות ולהפרדה ברורה בינן לבין נכסי החברה, ואילו בורסות, ארנקים ונותני שירותים אחרים יידרשו לבחון את איכותם ומעמדם הרגולטורי של המטבעות שהם מנגישים. במקביל, המסגרת המוצעת עשויה לייצר הזדמנות לשחקנים חדשים: גוף שיבנה מראש מערך רזרבות שקוף, מנגנון פדיון אמין וממשל תאגידי מתאים יוכל לפעול בשוק בעל ודאות גבוהה יותר ולבסס אמון מול לקוחות, בנקים ושותפים עסקיים. האפשרות לרישוי מנפיקים זרים, בכפוף לפיקוח וליכולת אכיפה, עשויה אף להרחיב את התחרות ואת מגוון המוצרים הזמינים בישראל.

הבחנה זו קיבלה משנה תוקף גם בפסיקה הישראלית. בעניין מדינת ישראל נ' ארטיום נדורנקו,[1] הובהר כי בעוד שמטבעות מבוזרים פועלים ללא גורם מרכזי, אמינותו של מטבע יציב כרוכה באופן בלתי נפרד באמינות הגוף שהנפיק אותו. קביעה זו מבססת את הרציונל שמאחורי רגולציה הממוקדת במנפיק – לא רק מבחינת יציבות הנכס, אלא גם מבחינת יכולות אכיפה בפועל: ריכוזיות המנפיק מאפשרת, במקרים המתאימים, שיתוף פעולה לצורך הקפאה או תפיסה של נכסים – יכולת שאינה קיימת כלל במטבעות מבוזרים לחלוטין.

מי נכנס לרשימה? טיוטת החוזר לרישום מטבעות וירטואליים

ב-28.7.2026 פרסמה רשות שוק ההון טיוטת חוזר בנושא רישום מטבע וירטואלי לצורך מתן שירות,. החידוש המרכזי הוא שמעבר מרישום מטבעות על בסיס שיקול דעת מסחרי בלבד להליך סדור, מתועד ומבוסס סיכון: לפני שמטבע חדש מוצע ללקוחות, בעל הרישיון נדרש לבחון את זהות המנפיק והפיקוח החל עליו, מסמך ההנפקה, נזילות וסחירות, ריכוזיות ההחזקות, סיכוני סייבר, הלבנת הון, הגנת הצרכן וניגודי עניינים.

הטיוטה מציבה גם תנאי סף ברורים למטבעות רגילים, ובהם רישום אצל לפחות חמישה גופים מורשים באיחוד האירופי או בניו יורק, שווי שוק של לפחות 500 מיליון דולר במשך שישה חודשים, והיכללות בין 50 הנכסים הדיגיטליים המובילים בתקופה זו. מטבעות NFT ומטבעות בעלי מאפייני אנונימיות או פרטיות מוגברת אינם עומדים בתנאים. לגבי מטבע דיגיטלי יציב שמונפק ומפוקח בישראל, מוצע חריג שיאפשר את רישומו גם אם אינו עומד בתנאי הסף הכלליים.

הבנקים בתמונה: תיקון נב"ת 411 ומדיניות מבוססת סיכון

גם הבנקים בתמונה: ב-14.7.2026 פרסם הפיקוח על הבנקים טיוטת תיקון לנב"ת 411, העוסקת בניהול סיכוני איסור הלבנת הון ומימון טרור בפעילות במטבעות וירטואליים. הטיוטה תיכנס לתוקף שישה חודשים לאחר פרסומה, אם תאושר.

החידוש המרכזי הוא מעבר ברור מגישה של חסימה אוטומטית לגישה מבוססת סיכון: בנק לא יוכל לסרב לשירותי תשלום רק משום שמקורם בפעילות במטבעות וירטואליים. במקום זאת, הוא יידרש לבחון את זהות נותן השירות, מאפייני המטבע, הלקוח, היקף ומורכבות העסקה. הטיוטה גם מבטלת את חובת בדיקת מקור הכספים ונתיב המטבע מעל רף קבוע של 100,000 ₪ בשנה, ומחייבת להתאים את עומק הבדיקה לסיכון בפועל, לרבות קביעת מקרים שבהם כלל לא תידרש בדיקת נתיב.

מגמת העל: מ"איסור או היתר" לגישה מבוססת סיכון

בהצבת כל המהלכים זה לצד זה מצטיירת מגמה רחבה יותר. הרגולציה הישראלית מתפתחת בהדרגה ממסגרת שהתמקדה בעיקר ברישוי ובפיקוח על נותני שירותים, למסגרת המתייחסת גם למאפייני הנכס הדיגיטלי עצמו, לאופן הנפקתו, לתנאים שבהם ניתן להציעו לציבור, ולממשק שלו מול המערכת הבנקאית.

לצד זאת, ניכר מעבר הדרגתי מגישה של "איסור או היתר" לגישה מבוססת סיכון. עצם הזיקה של פעילות למטבעות וירטואליים אינה מובילה עוד באופן אוטומטי לשלילתה – הרגולטור מבקש לבחון את הסיכונים הספציפיים, לקבוע מנגנוני בקרה מתאימים, ולוודא שלגורמים הפועלים בתחום יש יכולת ממשית להתמודד איתם.

מגמה זו עשויה לתרום להשתלבותו של שוק הנכסים הדיגיטליים במערכת הפיננסית הכללית, אך במקביל היא צפויה להעלות את רף הציות, הבקרה והניהול הנדרש מהשחקנים בענף, ככל שהטיוטות וההצעות יתגבשו לנוסח מחייב. עבור בעלי רישיון, מנפיקים, גופים פיננסיים ובנקים, המשמעות המעשית היא לא רק היערכות להוראה ספציפית זו או אחרת, אלא בחינה מחודשת של כלל מערכי ניהול הסיכונים, הבקרה, הגילוי והציות.

בונוס מעבר לים: ארה"ב מנסה לפצח את אותה חידה, וההזמנה להשפיע עדיין פתוחה

ומה קורה בינתיים בצד השני של האוקיינוס? גם שם, ממש באותם שבועות, יצא לדרך מהלך שממחיש עד כמה החידה הרגולטורית של הסטייבלקוינים היא גלובלית: ב-18.8.2026 פרסם משרד האוצר האמריקאי ב-Federal Register טיוטת תקנות (NPRM) ליישום סעיף 3 לחוק ה-GENIUS (Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act). החוק שחוקק ביולי 2025 ומהווה את המסגרת הפדרלית המקיפה הראשונה למטבעות יציבים לתשלום בארה"ב.

יובהר כי מדובר בטיוטה שנמצאת כרגע בהליך הערות ציבור פורמלי עד ה-19.10.2026, כלומר מי שיש לו עניין בתחום (מנפיקים, בורסות, ארנקים, ואפילו גורמים ישראליים עם חשיפה לשוק האמריקאי) יכול, ואף מוזמן, להשמיע את קולו ולהשפיע על הנוסח הסופי.

מבחינה רעיונית, הטיוטה האמריקאית "מדברת" עם בדיוק אותה מגמה שתיארנו למעלה ביחס לישראל: המעבר מרגולציה שמתמקדת בנותן השירות אל רגולציה שממוקדת בנכס ובמנפיק עצמו. גם כאן, השאלה המרכזית היא מי מורשה להנפיק מטבע יציב; מתי הנפקה או מכירה נחשבות כ"מתבצעות בארה"ב"; ואיך שומרים על חדשנות פיננסית מבלי לאבד שליטה רגולטורית. הטיוטה מציעה, למשל, מסלול ייחודי גם למנפיקים זרים כשירים (לא רק למנפיקים אמריקאים), וקובעת "נמל מבטחים" למי שמיישם בפועל מדיניות שמונעת הנפקה בשוגג לתושבי ארה"ב, ניסיון מעניין לאזן בין פתיחות לשווקים גלובליים לבין הגנה על הצרכן האמריקאי. במקביל, לחוק יש תחולה אקסטרה-טריטוריאלית מובהקת וחשיפה פלילית ממשית למי שמסייע ביודעין להנפקה אסורה, כך שמדובר בהרבה יותר מהצהרת כוונות.

התזמון כאן לא מקרי: בדיוק כפי שישראל בונה בימים אלה את המסגרת שלה למטבעות דיגיטליים יציבים באמצעות התזכיר שנסקר למעלה, גם ארה"ב עדיין מעצבת את הכללים שלה וזו בדיוק הסיבה שכדאי לעקוב אחרי שני המסלולים במקביל. מי שפועל, או שוקל לפעול, גם בזירה הישראלית וגם בזירה האמריקאית, נהנה מחלון זמן נדיר: שתי המסגרות עדיין "רכות" מספיק כדי שאפשר יהיה להשפיע עליהן.

לסיכום

ישראל וארה"ב, כל אחת בקצב ובמתודולוגיה משלה, מתקדמות לעבר אותה תובנה בסיסית: ברגע שנכס דיגיטלי משמש כמכשיר תשלום, שאלת זהות המנפיק, יכולתו לפרוע את התחייבותו, וזיקתו למערכת הפיננסית המפוקחת הופכת לשאלת הליבה של הרגולציה, ולא רק שאלת רישוי נותן השירות שמתווך אותו. עבור העוסקים בתחום מהצד הישראלי, המשמעות המעשית היא כפולה: הן היערכות פנימית לדרישות ההון, ההפרדה והבקרה המתגבשות בבית, והן מיפוי חשיפה אפשרית לדרישות האקסטרה-טריטוריאליות המתגבשות מעבר לים.

[1] עת"ח 65435-03-26 מדינת ישראל נ' ארטיום נדורנקו